Процедура выплаты дивидендов

Помни: только эта жизнь имеет цену!

Афоризм. Древний Египет

Предприятие может использовать доходы, чтобы выплатить дивиденды акционе­рам, погасить долг, финансировать инвестиции.

В соответствии с законодательством РФ акционерное общество вправе при­нимать решения о выплате дивидендов по размещенным акциям по результатам первого квартала, полугодия, девяти месяцев финансового года и по результатам финансового года. Решение о выплате дивидендов по результатам первого кварта­ла, полугодия и девяти месяцев финансового года может быть принято в течение трех месяцев после окончания соответствующего периода (п. 1, ст. 41 «Закона об акционерных обществах»). На практике российские компании выплачивают ди­виденды один раз в год. В зарубежной практике дивиденды выплачиваются еже­квартально или два раза в год.

Обычно дивиденды устанавливаются на уровне, который позволяет компани­ям считать его обоснованным даже в годы низких доходов. Компания планирует

свои ожидаемые доходы и требуемое соотношение выплат в долгосрочном перио­де и устанавливает соотношение выплат дивидендов, которое она сможет поддер­живать. Дивиденды, которые спланированы компанией в долгосрочном периоде, называют регулярными дивидендами.

Пример 16.1. Совет директоров компании «Глубахов и сыновья» объявил 5 марта 2010 г., что дивиденды в размере 0,65 руб. на акцию подлежат уплате всем зарегистрированным акционерам на дату 20 апреля 2010 г., выплаты будут сдела­ны 5 мая 2010 г. Зарегистрированные акционеры на указанную дату — это те, кто зарегистрировался к концу рабочего дня в компании как владелец акций. Если компания была проинформирована 20 апреля или ранее о передаче акций, то вла­делец (покупатель) получит дивиденды. Если компания была проинформирована о продаже только 21 апреля или позднее этой даты, то дивиденды получит про­давец акций.

Поскольку существует задержка в несколько дней от времени, когда операция продажи имела место, до времени, когда компания была проинформирована об операции, продажа 18 апреля, как правило, не будет записана в книгах компании до 20 апреля, что означает, что продавец будет иметь право получить дивиден­ды. По причине этой задержки практика такова, что право получать дивиденды переходит в день продажи акции, за исключением четырех рабочих дней перед датой регистрации; покупатель акции за четыре рабочих дня или позже до дня регистрации не будет иметь право получать дивиденды. Таким образом, акция считается бездивидендной (ex-dividend) за четыре рабочих дня до даты регистра­ции или позднее. Предположим, что Иванов владеет 1 тыс. акций компании «Глубахов и сыновья». Между 13 апреля 2010 г. и 20 апреля 2010 г. пять рабочих дней, и поэтому при продаже Ивановым своих акций до 13 апреля 2010 г. поку­патель Сидоров получает право на дивиденды по этим акциям. Но если Сидоров купит акции 14 апреля или после, то право на получение дивидендов остается за Ивановым, т. е. Сидоров покупает акции без дивиденда. Бездивидендной датой будет считаться 14 апреля.

Цена акций фирмы изменится, как только наступит бездивидендная дата. На­ступление этой даты повлечет за собой снижение цены на акцию примерно на раз­мер дивиденда.

13 апреля имеет право на дивиденд в размере 0,65 руб., а при покупке акций

14 апреля он лишается права на получение дивидендов. Выплата дивидендов бу­дет осуществлена 5 мая 2010 г. акционерам, зарегистрированным на дату 20 апре­ля 2009 г.

Факторы, учитываемые в дивидендной политике: рентабельность инвестици­онных возможностей компании; налоги; правовое поле, определяющее выплату дивидендов; ликвидность; потребность в кредите и различные издержки, которые связаны с особенностями дивидендной политики.

рентабельность инвестиционных возможностей компании

Если компания не может рентабельно инвестировать, то доходы компании не могут использоваться для выплаты дивидендов. Нулевые дивидендные вы­платы нередки для молодых, быстро растущих фирм с хорошими инвестицион­ными возможностями. Финансирование инвестиций из прибыли (внутреннее финансирование) может быть более предпочтительным, чем выплата дивидендов и финансирование инвестиций за счет продажи новых акций и облигаций, потому что акционеры фирмы предпочитают доход с капитала доходу в виде дивидендов. К тому же увеличение внешнего капитала влечет за собой операционные издерж­ки (к примеру, издержки размещения), которые полностью отсутствуют при ис­пользовании внутренних средств. Даже если текущие проекты непривлекатель­ны, когда предполагаются доходные инвестиции в будущем, целесообразным может быть инвестирование текущей прибыли в ликвидные активы (к примеру, в легкореализуемые биржевые ценные бумаги), чтобы эти средства были доступ­ны позднее для финансирования инвестиций.

налоги

налоги на доходы акционеров

Акционеры имеют налоговую ставку на капитальную прибыль в размере 13%, а на дивиденды — 9%. Налоги на дивиденды применяются ко всем дивидендам в це­лом, и налог выплачивается в том году, когда выплачивается дивиденд.

Даже если налоги на капитальную прибыль и дивиденды акционера одинако­вы с точки зрения уплаты налога, акционер будет предпочитать дополнительный рубль с капитальной прибыли, чем дополнительный рубль с дивидендов. Причина в том, что налог на капитальную прибыль может быть отсрочен путем продажи не всех акций, а налог на дивиденды не может быть отложен и должен быть выплачен в тот год, когда получены дивиденды. Чтобы проиллюстрировать это, предполо­жим, что компания «Конус» может принять либо политику A, либо политику B. В соответствии с политикой A стоимость акции компании «Конус» будет состав­лять 500 руб., а дивиденды на акцию 50 руб. В соответствии с политикой B стои­мость акции компании составит 550 руб., а дивиденды будут равны нулю. Таким образом, при реализации политики В инвестор будет иметь прирост капитала в сумме 50 руб., а при реализации политики А он получит 50 руб. в виде дивиден­дов.

Предположим, что инвестор Иванов владеет 100 акциями компании «Конус», за которые он заплатил 500 руб. за акцию. В табл. 16.1 сравнивается состояние Иванова при политике A и две стратегии при политике B. В соответствии со стра­тегией I Иванов удерживает 100 акций, и в соответствии со стратегией II Иванов продает 10 акций, чтобы увеличить число наличных средств.

Предположим, что Иванов хочет сохранить свои средства, инвестированные в акции компании «Конус».

Иванов должен использовать политику В, поскольку при реализации любой стратегии политики В финансовое состояние Иванова будет предпочтительнее в сравнении с политикой А.

Возможность отложить выплату персональных налогов на прибыль от капита­лизации акций заставляет компанию финансировать инвестиции из нераспреде­ленной прибыли и сохранять дивиденды более низкими. Каждый рубль, который заработан и оставлен компанией в виде наличных средств или инвестирован ком­панией в производительные активы, увеличивает стоимость фирмы и стоимость выпущенных в обращение акций. Нераспределенная прибыль, таким образом, под­нимает цену акции и генерируют капитальную прибыль. Если, с другой стороны, фирма не оставит прибыль, а выплатит ее в виде дивидендов, налог на дивиденды будет уплачен немедленно.

Однако следует иметь в виду, что изменение налогового законодательства (например, увеличение процентной ставки на доходы от капитализации) может значительно уменьшить преимущество капитальной прибыли относительно ди­видендов. И все же доходы с капитала сохраняют одно важное преимущество — возможность отложить уплату налогов.

налог на чрезмерное накопление средств фирмой

Может ли компания не платить дивиденды и позволить своим акционерам получать весь доход в форме капитальной прибыли? Может, если средства, которые она со­бирается выплатить в виде дивидендов, используются для покупки продуктивных активов, а не попросту удерживаются в наличной форме или ее заменителях (акции и облигации, государственные ценные бумаги и др.) и если величина этих нако­плений не регламентируется сверху. Например, в США, если фирма аккумулирует наличные средства или их заменители сверх предела, установленного налоговым управлением США в соответствии с ликвидностью фирмы, то она будет выплачи­вать дополнительный налог на сверхлимитные накопления финансовых средств. Это препятствует попыткам компаний не выплачивать акционерам дивиденды.

налоги на прибыль компаний

Возможность налогового вычета процентных платежей поощряет компанию ис­пользовать больше заемных средств (и, следовательно, меньше привлекать денеж­ных средств за счет выпуска акций), поскольку проценты по кредиту не облага­ются налогом. Это означает, что компанией будет выплачено больше денежных потоков в виде процентных платежей по долгу и меньше дивидендов.

Правовые обязательства и требования договорные ограничения

Договор между предприятием и его кредиторами или между предприятием и его привилегированными акционерами может включать ограничения на активы пред­приятия для защиты инвестированного капитала держателями привилегирован­ных акций. Главное ограничение — это то, что дивиденды могут быть выплачены только из прибыли, полученной в период после того, как соглашение вступает в силу. Договоры по привилегированным акциям, которые предусматривают ку­мулятивные дивиденды для держателей таких акций, говорят о том, что не будет

дивидендных платежей по обыкновенным акциям до тех пор, пока текущие и все невыплаченные привилегированные дивиденды не будут выплачены.

Установленные ограничения на ухудшение состояния капитала

Большинство законов предусматривают то, что дивиденды в форме наличных средств или имущества не могут превышать нераспределенную прибыль (нако­пленный доход) плюс превышение курсовой стоимости ценной бумаги над ее но­минальной стоимостью, оплаченное инвестором. Фирма может не выплачивать дивиденды, если собственный капитал (активы минус денежные обязательства) не превышает полной номинальной стоимости всех ценных бумаг, выпущенных в обращение, или если ценная бумага не имеет первоначальной стоимости, то «легальный» или «объявленный» капитал (стоимость, объявленная советом ди­ректоров компании) должен иметь определенные резервы. Это требование гаран­тирует, что активы фирмы превышают задолженность фирмы на минимальный буфер. Этот буфер (номинальная стоимость ценных бумаг фирмы) может быть небольшим по отношению к активам и задолженностям фирмы, но это все-таки предоставляет некоторый защитный запас для кредиторов.

ликвидность фирмы и необходимость долга

Обычно фирма придерживает некоторые ликвидные средства, такие как налич­ные средства и легкореализуемые ценные бумаги, чтобы оплатить запланирован­ные или неожиданные расходы. Норма прибыли на такие ликвидные средства, общая стоимость издержек по обслуживанию их (например, издержки по управ­лению портфелем легкореализуемых ценных бумаг) обычно низкая, и поэтому чрезвычайное накопление таких средств невыгодно. Чтобы устранить излишек ликвидных средств, излишние наличные средства и выручка от продажи излиш­них ликвидных ценных бумаг могут быть выплачены в виде дивидендов или быть использованы, чтобы вернуть кредиты. Дефицит ликвидных средств может заста­вить компанию урезать размер дивидендов.

компенсация издержек фирмы и акционеров издержки внешнего финансирования и дивидендные платежи

Фирма может поддерживать низкие дивидендные выплаты, что может помочь избежать использования внешнего финансирования при инвестициях. Более зна­чительны издержки при получении внешнего финансирования, что может слу­жить стимулом к использованию внутреннего финансирования за счет прибыли фирмы. Издержки, связанные с внешним капиталом, включают в себя: стоимость подписки (на ценные бумаги), комиссионные брокера и вознаграждения, затра­ты на оформление банковских займов, юридические и бухгалтерские издержки и затраты управленческого времени на организацию внешнего финансирования. Всех этих издержек можно избежать при использовании внутреннего финансиро­вания. К тому же операционных издержек, связанных с выплатой дивидендов (таких как бухгалтерские и почтовые издержки), можно избежать, если выплата дивидендов не производится. Наличные расходы фирмы всегда меньше при ис­пользовании внутреннего финансирования, чем внешнего.

Операционные расходы акционера

Инвесторы несут издержки, когда они покупают или продают такие активы, как акции. Издержки проявляются как брокерские комиссии и время, потраченное акционером на проведение сделки. Издержки по совершению сделки будут для них меньше, если они получают дивидендный доход, чем в случае, если они про­дадут свои акции. С точки зрения чистых операционных издержек (к примеру, не учитывая налоги) инвесторы, которые хотят получить наличные средства, пред­почтут дивиденды капитальной прибыли.

Некоторые акционеры могут предпочесть сохранить свой капитал инвестиро­ванным. Если фирма платит им дивиденды, они могут реинвестировать его само­стоятельно и заплатить брокерские комиссионные. Но если фирма удерживает дивиденды и инвестирует их, акционеры получат капитальную прибыль, которая не включает операционные издержки для них.

Фирмы с высокими дивидендными платежами имеют тенденцию привлекать инвесторов, которые хотят получить наличные средства, фирмы с небольшими ди­видендными платежами имеют тенденцию привлекать инвесторов, которые хотят сохранить инвестированные средства. Дивидендная политика, основанная на пред­почтениях инвестора, называется эффектом клиентуры. Он поощряет компании под­держивать стабильные, предсказуемые дивиденды, так как большинство инвесторов не любят неопределенности относительно дивидендов и капитальной прибыли.

Компания с нестабильными, непредсказуемыми дивидендами будет относи­тельно непривлекательна для инвесторов. Акции таких компаний будут прода­ваться по более низкой цене, чем если бы компания имела стабильные, прогнози­руемые дивиденды.

стабильность дивидендов

Несмотря на политику определения нормы выплачиваемого дивиденда в долго­срочном периоде, от года к году изменения в дивидендах могут следовать одному из принципов:

1. Стабильная норма выплачиваемого дивиденда. Данная политика требует, что­бы проценты выплат с дохода (норма выплачиваемого дивиденда = дивиден­ды/доходы) каждый год оставались стабильными. В результате дивиденды изменяются пропорционально доходам.

2. Стабильные рублевые дивиденды. Рублевый уровень дивидендов относи­тельно стабильный от периода к периоду или придерживается постоянной тенденции к повышению или тенденции к понижению со временем.

3. Стабильные рублевые дивиденды плюс «дополнительные» дивиденды. Ком­пания выплачивает стабильные (на рублевом уровне) регулярные дивиден­ды плюс добавленные дивиденды в конце особенно успешного года.

Радикальное снижение в дивидендном доходе подтолкнет инвесторов к про­даже акций, чтобы получить средства для покрытия текущих расходов, а ради­кальное повышение в дивидендном доходе может привести к избытку средств, которые инвесторы захотят реинвестировать. Продажа акций или инвестирова­ние дивидендов влечет за собой брокерские издержки и другие расходы, включая время инвесторов. Этих издержек можно избежать, если дивиденды стабильные

и предсказуемые и, следовательно, инвестор не захочет продавать акции или ре­инвестировать доход с дивидендов.

Если компания в течение продолжительного периода выплачивает стабильные дивиденды, то это свидетельствует о ее прибыльности, что снижает риск вложения средств в акции такой компании и, следовательно, увеличивает цену акций компании.

16.2.