Чистая приведенная стоимость

Все, что существует, почти всегда распределяется неверно.

Питер Ф. Друкер

Ежегодно предприятие вкладывает инвестиции в строительство новых производ­ств и в обновление оборудования (машины, станки, приборы по контролю загряз­нений, средства транспортировки и т. д.). Планирование таких расходов называ­ется бюджетированием капитала.

Большинство предприятий составляют краткосрочный бюджет, который опре­деляет плановые издержки на текущий и краткосрочный периоды. Многие пред­приятия также составляют среднесрочные и долгосрочные бюджеты капиталов, которые определяют расходы на три-пять, а иногда десять лет.

Статьи бюджета капиталовложений формируются за счет предложений менед­жеров предприятия или его подразделений. Рекомендации по проектам могут так­же предлагаться топ-менеджерами, особенно если корпоративная стратегия пред­полагает их вовлечение в этот процесс.

Система составления бюджета капиталовложений, при которой предложения исходят от высшего исполнительного руководства, называется нисходящей систе­мой, а та, в которой предложения исходят от подразделений, называется восходя­щей системой. Крупные корпорации используют смешанную систему составле­ния бюджета капиталовложений.

Экономические условия постоянно меняются, и даже лучшие проекты буду­щих действий через какое-то время требуют переоценки. Бюджетирование капи­тала — не исключение. Инвестиционные планы непрерывно пересматриваются в процессе поступления новой информации о спросе на изделия фирмы, об изме­нениях в технологиях и затратах на производство. В этом случае соответственно должны пересматриваться промежуточные и долгосрочные бюджеты капитало­вложений. Новая информация не только корректирует соответствующий уровень

будущих издержек капитала, но также позволяет анализировать и прошлые инве­стиционные решения.

Информация относительно успеха и доходности прошлых инвестиций пред­приятия полезна в нескольких отношениях. Она определяет сферу действий предприятия, которая может гарантировать предприятию выполнение финансовых обязательств. Эта информация может привести к отказу от отдельного проекта, ставшего нерентабельным. Наконец, прошлые ошибки и успехи могут помочь в определении сильных и слабых сторон самого процесса составления бюджета капиталовложений.

Денежный поток — это деньги, заплаченные или полученные компанией в ре­зультате реализации проекта. Можно выразить денежный поток для любого пе­риода в показателях соответствующих затрат и выгод, связанных с активом (или «проектом») в течение данного периода:

Ft = F - Ft или Ft = R - C - I - E, (8.1)

net m out net 7 4 '

где Fnet — чистые денежные потоки от проекта; Fm — приток денежных потоков по

проекту; Fout — отток денежных потоков по проекту; R — выручка при реализации проекта; C — издержки при реализации проекта (без амортизации); I — капита­ловложения в проект; E — налоговые отчисления по проекту.

Налоговые отчисления определяются из следующего выражения:

Е = гйх х (R - C - A), (8.2)

где rtax — налоговая ставка; А — амортизация.

Метод определения денежного потока от инвестиций заключается в сравнении денежного потока фирмы с инвестициями и без них. Разница между ними — до­полнительный денежный поток от инвестиций. Чтобы проиллюстрировать это, предположим, что инвестиции составляют 1 млн руб. и имеют срок жизни 10 лет. Ожидаемая ликвидационная стоимость после уплаты налогов в конце десятого года равна 0,12 млн руб., амортизация выплачивается с использованием линейно­го метода в размере 100 тыс. руб. в год. Налоговая ставка на прибыль 20%.

Во время приобретения актива чистые денежные потоки представляют собой инвестированный капитал (отрицательный наличный поток) в сумме 1 млн руб.

Расчеты, приведенные в табл. 8.1, показывают, что чистый денежный поток в течение нескольких лет (с 1 по 9) равен 260 тыс. руб. Чистый денежный поток от использования актива в течение последнего года с учетом ликвидационной стои­мости равен 380 тыс. руб. (260 000 + 120 000). Денежные потоки в результате вло­жения инвестиций показаны в табл. 8.2.

Метод определения и анализа денежных потоков от инвестиций состоит из трех этапов.

1. Определение изменений в денежном потоке фирмы при приобретении ново­го актива. Все изменения в денежном потоке в связи с инвестициями долж­ны быть приняты к сведению, включая ликвидационную стоимость в момент продажи актива.

2. Представление результатов вычислений первого этапа в табличной форме, с отражением периодов и объемов денежных потоков.

3. Анализ денежных потоков с использованием чистой приведенной стоимости и внутренней нормы доходности.

Существует несколько показателей оценки инвестиционных проектов:

1. Чистая приведенная стоимость.

2. Внутренняя норма доходности (норма прибыли).

3. Срок окупаемости инвестиций.

4. Учетная норма доходности.

Правило текущей стоимости заключается в том, что инвестиции должны быть приняты, если текущая стоимость денежных потоков, полученных в будущем, превышает затраты на них, т. е. чистая приведенная стоимость (NPV — Net Present Value) должна быть положительна. Чистая приведенная стоимость актива равна: текущая стоимость будущих денежных потоков минус стоимость инвестиций, или

где CFt — денежный поток в период t, руб.; I — начальные инвестиции, руб.; k — став­ка дисконтирования (стоимость капитала фирмы), доли ед. (%); T — срок жизни инвестиционного проекта, лет.

Если будущие денежные потоки генерируются в виде аннуитета за период для всех t периодов (т. е. все денежные потоки равны CF), тогда выражение (8.3) пре­образуется:

NPV — это чистая выгода, которую получит предприятие при реализации инве­стиционного проекта. Положительное значение NPV означает, что проект обеспе­чивает доходность инвестиций, превышающую стоимость капитала предприятия k. Таким образом, показатель NPV представляет собой полную стоимость в текущих деньгах прибыли, принесенной инвестициями. Если NPV проекта равна нулю, то он только обеспечивает возврат инвестиций и проект приемлем в крайнем случае. Если показатель NPV меньше нуля, то проект не дает прибыли и должен быть от­клонен.

Пример 8.1. Владелец салона красоты решил установить новую электронную рекламу, которая позволит увеличить привлечение клиентов.

Стоимость работ по оформлению новой рекламы 156 360 руб., срок действия 5 лет, ожидаемое увеличение дополнительных чистых денежных потоков 50 тыс. руб. в год. Используя выражение (8.3) и предполагая, что ставка дисконтирования k = 12%, находим значение чистой приведенной стоимости проекта:

Проект установки нового рекламного щита эффективен.

Многие инвестиционные решения заключаются в выборе между большим ко­личеством взаимоисключающих альтернатив. Метод текущей стоимости пред­полагает, что альтернатива, обладающая большим значением NPV, является луч­шей.

Пример 8.2. Требуется выбрать одну из двух линий по расфасовке и упаков­ке сыпучих материалов. Установка первой линии требует инвестиций 1 млн руб., другая — 500 тыс. руб. Модель А позволит компании получать ежегодно допол­нительные денежные потоки в сумме 305 400 руб. в течение 5 лет. Модель В имеет меньшую производительность, и дополнительные денежные потоки от нее оцени­

ваются в 160 тыс. руб. в год в течение 5 лет. Денежные потоки по проектам пред­ставлены в табл. 8.3.

Используя формулу (8.4), вычислим NPV для каждого проекта, предположив, что стоимость капитала составляет 12%:

NPV(A) = 305 400 х (Т4, 12%, 5) - 900 000 =

= 305 400 х 3,6048 - 1 000 000 = 100 906 руб.;

NPV(B) = 160 000 х (Т4, 12%, 5) - 500 000 =

= 160 000 х 3,6048 - 500 000 = 76 768 руб.

Модель А более привлекательна.

8.2.