Оптимізація структури капіталу акціонерного товариства

Розвиток і розширення діяльності акціонерного товариства вимагає постійного залучення додаткових фінансових ресурсів із зовнішніх джерел. Оскільки від співвідношення власних та позикових джерел фінансування діяльності акціонерного товариства залежить рівень його фінансової стійкості та інвестиційної привабливості, то формування

оптимальної структури акціонерного капіталу є важливим завданням управління акціонерним товариством.

Структура акціонерного капіталу - це співвідношення всіх компонентів власного та позикового капіталу, що використовуються акціонерним товариством для досягнення поставленої мети.

Як зазначалося, акціонерний капітал формується як за рахунок власних, так і позикових джерел, використання яких для акціонерного товариства має ряд характерних ознак (табл. 8.3).

Продовження таблиці 8.3

Акціонерні товариства, які здійснюють фінансування своєї діяльності за рахунок власного капіталу, характеризуються високим рівнем фінансової стійкості, в той же вони обмежують темпи свого розвитку. Домінуючі позиції позикового капіталу у фінансовому забезпеченні діяльності товариства дозволяють нарощувати обсяги виробництва, ма- ксимізують рентабельність капіталу, при цьому зазначені переваги супроводжуються високим рівнем ризику.

Оптимальна структура капіталу - це таке відношення використання власних і позикових засобів, при якому забезпечується найбільш ефективна пропорційність між коефіцієнтом фінансової рентабельності та коефіцієнтом фінансової стійкості підприємства, тобто максимізується його ринкова вартість.

Процес оптимізації структури капіталу підприємства включає такі етапи.

На першому етапі здійснюється аналіз капіталу акціонерного товариства, основною метою якого є виявлення динаміки обсягу і складу капіталу у звітному періоді та їх вплив на фінансову стійкість і ефективність використання капіталу. Аналіз капіталу акціонерного товариства здійснюється у такій послідовності:

• розглядається динаміка загального обсягу та основних складових елементів акціонерного капіталу як у цілому, так і в співвідношенні з динамікою обсягу виробництва і реалізації продукції;

• оцінюється рівень фінансової стійкості акціонерного товариства;

• оцінюється ефективність використання капіталу в цілому і окремих його елементів за допомогою системи показників.

Важливого значення в процесі оптимізації структури капіталу набуває виявлення та аналіз факторів, що визначають структуру капіталу акціонерного товариства, що здійснюється на другому етапі процесу

оптимізації структури капіталу. Серед основних факторів слід виділити такі: галузеві особливості операційної діяльності акціонерного товариства; стадія життєвого циклу акціонерного товариства; кон’юнктура товарного ринку; кон’юнктура фінансового ринку; рівень рентабельності операційної діяльності; коефіцієнт операційного левериджу; ставлення кредиторів до акціонерного товариства; рівень оподаткування прибутку; фінансовий менталітет власників і менеджерів акціонерного товариства; рівень концентрації власного капіталу.

На третьому етапі відбувається вибір джерел фінансування акціонерного капіталу під впливом факторів об’єктивного та суб’єктивного характеру. На практиці виділяють такі методи оптимізації структури капіталу.

1. Оптимізація структури капіталу за критерієм максимізаціїрівня фінансової рентабельності, яка передбачає використання механізму фінансового левериджу.

Сутність фінансового важеля полягає в тому, щоб посилити вплив зміни прибутку на динаміку фінансової рентабельності, тобто у підвищенні еластичності фінансової рентабельності відносно прибутку. Розрахунок ефекту фінансового важеля здійснюється за формулою (8.17):

ЕФВ = (1 - СП) · ДВ · ПВ (8.17)

де ЕФВ - ефект фінансового важеля;

СП - ставка податку на прибуток;

ДВ - диференціал важеля, що визначається за формулою (8.18):

ДВ = BP-CB (8.18)

де ДВ - диференціал важеля;

BP - валова рентабельність;

CB - ставка відсотків за використання залучених коштів.

ПВ - плече важеля, відображає співвідношення залучених і вла- сних коштів та розраховується за формулою (8.19):

ПВ = ЗК/ВК (8.19)

де ПВ - плече важеля;

ЗК- сума залучених коштів, грош. од.;

BK- сума власних коштів, грош. од.

Ефект фінансового важеля буде зростати зі зростанням різниці між валовою рентабельністю та ставкою відсотків за позиками та зі зростанням співвідношення залучених і власних коштів. Якщо збільшення обсягів позикового капіталу акціонерного товариства обумовлює зростання рівня ефекту фінансового важеля, то така фінансова операція є вигідною, але при цьому необхідно ретельно слідкувати за станом диференціала, оскільки при нарощуванні плеча фінансового важеля ціна за використання позикового капіталу буде зростати, що обумовлено збільшенням ризику. При цьому ризик кредитора виражається величиною диференціала: чим більшим є диференціал, тим менший ризик і навпаки. Таким чином, враховуючи взаємозв’язок між плечем фінансового важеля та диференціалом, збільшувати плече фінансового важеля недоцільно, а необхідно регулювати його залежно від диференціала.

2. Оптітізація структури капіталу за критерієм мінімізації його вартост, заснована на попередній оцінці вартості власного і залученого капіталу і багатоваріантних розрахунках середньозваженої вартості капіталу. Розрахунок середньозваженої вартості капіталу дозволяє обрати таку пропорцію, за якої цей показник буде мінімальним, а розмір залученого капіталу досягне значення, за якого максимізуватиме ринкову вартість акціонерного товариства.

3. Оптимізація структури капіталу за критерієм мінімізації рівня фінансових ризиків, пов’язана з процесом диференційованого вибору джерел фінансування різних складових активів акціонерного товариства. Виділяють три підходи до фінансування груп активів, створених акціонерним товариством: консервативний, помірний та агресивний. Найменш та найбільш ризиковані - консервативний та агресивний відповідно. При консервативному підході приблизно 50 % змінної частини оборотних активів формується за рахунок короткострокових зобов’язань, інші 50 % змінної частини, постійна частина оборотних активів та необоротні активи покриваються власним капіталом та довгостроковими зобов’язаннями. При помірному підході 100 % змінної частини оборотних активів формується за рахунок короткострокових зобов’язань, а 100 % постійної частини - за рахунок власних коштів. При агресивному підході 100 % змінної частини та 50 % постійної оборотних активів формується за рахунок короткострокових зобов’язань, решта постійної частини оборотних активів та необоротні активи фінансуються за рахунок власного капіталу та довгострокових зобов’язань. Залежно від особливостей функціонування акціонерного товариства та поглядів акціонерів обирається варіант фінансування активів.

4. Оптимізація структури капіталу за критерієм економічної доданої вартості - це модель економічного прибутку, яка дає змогу визначити основні чинники зростання вартості акціонерного товариства.

EP = CROIC - WACQ ■ IC (8.20)

де EP - економічний прибуток;

IC - інвестований капітал, гроні, од.;

ROIC - рентабельність інвестованого капіталу, %;

WACC - середньозважена вартість капіталу, %.

Показник EP можна розрахувати як різницю між чистим операційним прибутком після сплати податків і альтернативною вартістю інвестованого капіталу. Даний показник називається доданою економічною вартістю і розраховується за формулою (8.21):

EVA = NOPAT-IC ■ WACC (8.21)

де EVA - додана економічна вартість, гроні, од.;

NOPAT - чистий операційний прибуток після сплати податків, гроні, од.

Управління показником EVA дозволяє підвищувати ефективність діяльності акціонерного товариства саме за рахунок підвищення рівня ефективності використання акціонерного капіталу, а не за рахунок мінімізації витрат за користування ним. Виходячи з наведених формул розрахунку EVA можливими напрямками покращення його значення є:

• зростання прибутку при використанні заданого обсягу капіталу, що досягається шляхом скорочення витрат, підвищення ефективності операційної діяльності, впровадженням реінжирінгу, засвоєнням нових видів продукції, нових ринків збуту тощо;

• зменшення обсягу капіталу, що використовується, за умови забезпечення заданого рівня прибутковості. Це досягається шляхом ліквідації неприбуткових структурних підрозділів і напрямів діяльності, скороченням термінів обертання дебіторської заборгованості, запасів тощо;

• скорочення витрат на залучення капіталу, тобто певні заходи, спрямовані на зміну структури капіталу підприємства;

• шлях розширення, тобто реалізація тих інвестиційних проектів, рентабельність яких перевищує витрати на капітал, залучений на реалізацію цих проектів.

Формування оптимальної структури з урахуванням вищезазначених факторів зводиться до вирішення таких завдань: встановлення оптимальних пропорцій використання власного та позикового капіталу; забезпечення залучення на підприємство необхідних видів і обсягів капіталу для досягнення розрахункових показників його структури.

У сучасній практиці існує ряд рекомендацій щодо структури капіталу, але більшість із них зводиться до того, що питома вага позикових коштів у пасиві не повинна перевищувати 50 %, а краще - 40 %, тим самим будуть забезпечуватися вимоги щодо фінансової незалежності та стійкості товариства. У зарубіжній практиці існують дещо інші вимоги до структури капіталу, наприклад, в японських компаніях частка позикового капіталу в середньому становить 85 %; у німецьких фірмах - 64 %; американських фірмах - 55 %.

Питання для самоконтролю

1. Розкрийте еволюцію підходів щодо визначення сутності терміна “капітал”.

2. Охарактеризуйте сучасні підходи до визначення термінів “капітал”, “акціонерний капітал”.

3. Виділіть характерні риси акціонерного капіталу: функції, переваги, недоліки, принципи формування.

4. Визначте особливості формування власного капіталу акціонерних товариств.

5. Розгляньте сутність дослідження Ф. Модільяні та М. Міллера в обґрунтуванні визначення оптимальної структури капіталу.

6. Охарактеризуйте динамічні моделі структури капіталу.

7. Дайте характеристику методів оцінки вартості окремих елементів позикового капіталу акціонерного товариства.

8. Розгляньте порядок розрахунку на сферу застосування показників граничної вартості капіталу та граничної ефективності капіталу.

9. Дайте порівняльну характеристику власного та позикового капіталу.

10. Визначте необхідність та критерії визначення цільової структури

капіталу.

Тести

1. Акціонерний капітал - це:

а) загальна вартість засобів у грошовій, матеріальній і нематеріальних формах, інвестованих у формування його активів;

б) ресурси акціонерного товариства, що мають асоційовану природу і створюються за рахунок поєднання індивідуальних капіталів шляхом випуску і реалізації корпоративних цінних паперів;

в) основне багатство, що представлено золотом, грошима та іншими скарбами;

г) джерело забезпечення виробничої, фінансової та інвестиційної діяльності як у період розвитку, так і подальшої діяльності підприємства.

2. За теоремою 1 Модільяні - Міллера обґрунтовано, що:

а) використання позикового капіталу збільшує вартість компанії, оскільки плата за використання позикового капіталу вираховується із прибутку, що підлягає оподаткуванню, тим самим збільшується обсяг операційного прибутку;

б) ринкова вартість фірми і вартість капіталу не залежать від його структури, і, відповідно, їх не можна оптимізувати та не можна нарощувати ринкову вартість фірми за рахунок зміни структури капіталу;

в) оптимальна структура формується на основі зіставлення вигід від податкового щита та збитків від ймовірного банкрутства;

г) зниження залежності від зовнішніх джерел фінансування можливе за умови оптимального перерозподілу результатів діяльності компанії між акціонерами, яке б забезпечувало максимальні можливості фінансування діяльності акціонерного товариства за рахунок внутрішніх джерел - прибутку та амортизації.

3. Вартість капіталу - це:

а) ціна, яку акціонерне товариство платить за залучення акціонерного капіталу з різних джерел;

б) рівень рентабельності акціонерного капіталу, необхідного для забезпечення високої ринкової вартості акціонерного товариства;

в) затрати капіталу (інвестицій) власників, що визначаються обсягом чистих активів;

г) ціна, яку акціонери платять за залучення акціонерного капіталу.

4. Показник граничної ефективності капіталу розраховується як

відношення:

а) чистого прибутку до власного капіталу;

б) приросту середньозваженої вартості капіталу до приросту капіталу акціонерного товариства, що додатково залучається;

в) приросту рентабельності капіталу акціонерного товариства до приросту середньозваженої вартості капіталу;

г) приросту рентабельності капіталу акціонерного товариства до приросту капіталу акціонерного товариства, що додатково залучається.

5. Перевагами використання власного капіталу порівняно з позиковим є:

а) достатньо широкі можливості залучення, забезпечення зростання фінансового потенціалу підприємства за необхідності суттєвого розширення його активів і підвищення темпів зростання обсягу його господарської діяльності, більш низька вартість за рахунок забезпечення ефекту “податкового щита”, можливість генерувати приріст фінансової рентабельності;

б) простота залучення, більш висока можливість отримання прибутку в усіх сферах діяльності, забезпечення фінансової стійкості розвитку підприємства, його платоспроможність у довгостроковому періоді, а також зниження ризику банкрутства;

в) існування податкових пільг у частині зменшення суми прибутку, що підлягає оподаткуванню, на суму витрат по залученню капіталу.

г) більш низька вартість за рахунок забезпечення ефекту “податкового щита”.

6. Оптимізація структури капіталу за критерієм мінімізації його вартості, заснована на:

а) процесі диференційованого вибору джерел фінансування різних складових активів підприємства;

б) попередній оцінці вартості власного та залученого капіталу і багатоваріантних розрахунках середньозваженої вартості капіталу;

в) використанні механізму фінансового левериджу;

г) багатоваріантних розрахунках середньозваженої вартості капіталу.

7. Розрахунок вартості акціонерного капіталу фінансово незалежної компанії як відношення операційного прибутку до сплати відсотків та податків до ціни акціонерного капіталу фінансово незалежної компанії обґрунтовано:

а) традиційним підходом до оптимізації структури капіталу;

б) у моделі Міллера;

в) у теоремі 1 Модільяні - Міллера;

г) у теоремі 2 Модільяні - Міллера.

8. Згідно з теорією субординації джерел фінансування, розробленою Г Дональдсоном, послідовність у залученні позикового капіталу має бути такою:

а) банківські кредити, випуск облігацій, додаткова емісія акцій;

б) додаткова емісія акцій, банківські кредити, випуск облігацій;

в) випуск облігацій, додаткова емісія акцій, банківські кредити;

г) додаткова емісія акцій, випуск облігацій, банківські кредити.

9. Структура акціонерного капіталу - це:

а) встановлення оптимальних пропорцій використання власного та позикового капіталу;

б) співвідношення всіх компонентів власного та позикового капіталу, що використовуються акціонерним товариством для досягнення поставленої мети;

в) таке відношення використання власних і позикових засобів, при якому забезпечується найбільш ефективна пропорційність між коефіцієнтом фінансової рентабельності та коефіцієнтом фінансової стійкості підприємства, тобто максимізується його ринкова вартість;

г) таке співвідношення всіх компонентів власного та позикового капіталу, при якому максимізується його ринкова вартість.

10. При консервативному підході щодо фінансування різних складових активів акціонерного товариства мають справджуватися

такі пропорції:

а) 100 % змінної частини та 50 % постійної оборотних активів формується за рахунок короткострокових зобов’язань, решта постійної частини оборотних активів та необоротні активи фінансуються за рахунок власного капіталу та довгострокових зобов’язань;

б) 100 % змінної частини оборотних активів формується за рахунок короткострокових зобов’язань, а 100 % постійної частини - за рахунок власних коштів;

в) приблизно 50 % змінної частини оборотних активів формується за рахунок короткострокових зобов’язань, інші 50 % змінної частини, постійна частина оборотних активів та необоротні активи покриваються власним капіталом та довгостроковими зобов’язаннями;

г) приблизно 50 % змінної частини оборотних активів формується за рахунок короткострокових зобов’язань, інші 50 % змінної частини, постійна частина оборотних активів та необоротні активи покриваються власним капіталом.