2.2. АНАЛИЗ ПОКАЗАТЕЛЕЙ ФИНАНСОВЫХ ПОТОКОВ. ФИ H A HCOB Ы Й PE И H Ж И H И РИН Г

Как оценивать финансовое состояние компании или холдинга, группы? Вопрос отнюдь не праздный. Деньги постоянно находятся в обороте, хозяйственные результаты отсрочены. Нередко прибыли и активы рассредоточены между многими юридическими лицами.

Метод коэффициентов. Формула Дюпона

Коснемся в первую очередь общепризнанных международных методик. Эффективное управление финансовыми потоками предполагает детальный анализ финансового механизма компании. В современном бизнесе существует много специальных финансовых показателей. В мировой практике принято детально подсчитывать и анализировать большое число специальных коэффициентов (ratio analysis). Обычно это делается с помощью стандартных аналитических технологий.

В финансовом анализе существует шесть групп коэффициентов. Это группы коэффициентов ликвидности (liquidity ratios), «финансового плеча» (leverage ratios), деловой активности (activity ratios), рентабель-

мости (profitability ratios), показателя роста предприятия (grows ratios) Две первые группы коэффициентов считаются показателями риска, третья, четвергам и пятая группы — показателями эффективности бизнеса. Последняя, шестая, іруппа коэффициентов соогносит показатели эффективности и риска бизнеса. Они позволяют сделать экспресс- оценку финансового состояния предприятия. Все эти показатели применяются при анализе финансовых потоков предприятия.

Ключевыми, сигнальными являются три группы коэффициентов — рентабельности, деловой активности и платежеспособности (ликвидности). Большое значение имеют показатели эффективности капиталовложении, к ним относятся срок окупаемое і и капиталовложении, внутренняя норма прибыли и чистая текущая стоимость инвестиции. Коэффициенты деловой активности характеризуют оборачиваемость капиталов фирмы, коэффициенты рентабельности — долю прибыли в цене продукции и отдачу капиталовложений. Коэффициенты платежеспособности отражают способность фирмы оплатить текущие обязательства, т.е. характеризуют финансовую устойчивость компании. Более или менее стандартный набор коэффициентов можно найти в любом учебнике по финансовому менеджменту' Но ни одного из них недостаточно, чтобы дать точную характеристику финансового положения компании. Поэтому необходимо рассматривать особенности каждой группы коэффициентов, и выявить важнейшие для данной ситуации.

По мнению В. Хруцкого, известного отечественного специалиста в области управления, эффективность операций компании «в первом приближении» можно оценить на основании трех коэффициентов:

• нормы валовой прибыли;

• отношения чистой прибыли к балансовой стоимости активов;

• отношения объема продаж к балансовой сюимости активов.

Первые два коэффициента относятся к рентабельности, третий — коэффициент деловой активности. Чистую прибыль можно рассматривать относительно к собсгвенному капиталу' компании (за вычетом заемных средств). К указанным показателям следует добавить рост оценки стоимости предприятия. В мировой практике этот показатель считается одним из основных. Капитал фирмы оценивается с точки зрения сумм возможной выручки от продажи ее акций или долевого участия в них.

Определенный интерес представляет популярный на Западе декомпозиционный анализ по методу компании Дюпон. Он строится на основе так называемой формулы Дюпона. В основе этого метода лежит доктрина Return on Investment (ROI), т.е. анализ доходности компаний в расчете на ее собственный капитал.

Sl

формула была предложена американской корпорацией «Дюпон» В ней объединены показатели рентабельности (второй из приведенных выше коэффициентов) и показатели эффективности использования активов (коэффициент Ne 3)

Формула Дюпона — это весьма популярный и широко применяемый метод финансового анализа Он входит в обязательный Kvpc боль шинства бизнес-школ Используя его можно увязать в единое целое все основные финансовые параметры В этом и заключается его преимущество Можносказать что он сил базовом технологией финапсо вого анализа деятельности фирмы

В общем виде формула Дюпона вьм ляднг следующим образом Доход на инвестиции рассматривается как произведение ретлбельпости и показатель оборота компании Норма дохода на инвесгпцпи=(чис тая прибыль валовые продажи)х(валовые продажи валовые инвестиции) Каждый параметр формулы разделяется на новые составляющие В результате получается развернугая система соотношении Ниже приведено схематическое изображение первой части формулы (рентабельности) Она раскладывается на ряд соотношении

Квадраты обозначают рентабельності^ I), валовые продажи(2), чистая прибыль(З), продажи(4), совокупные затраты(5), издержки, операционные расходы, амортизация, банковский процент(б), прочие доходы, налоги(7)

Составляющие агрегаты первого параметра формулы находятся в следующих соотношениях

1 Рентабельності 1 )=Чистая прибыль(З) Валовым продажам(2)

2 Чистая прибыль(3)=Продажи(4)—Совокупные издержкм(5)

3. Совокупные издержки^)= [Издержки +операционные расходы +амортизация+банковский процент(б)] — [Прочие доходы + + налоги^)]

Ниже приведена схема соотношений «аїрегатов», на которые раскладывается второй параметр формулы — показатель оборота активов

Квадраты обозначают коэффициент оборота акгивов(1), прода- жи(2), валовые инвестидии(З), основные фонды(4), текущие акгивы(5), наличность, счета коплате(б), ценные бумаги, запасы(7)

Агрегаты во второй части формулы Дюпона находятся в следующих соотношениях:

1 Показатель оборота активові )= Валовые лродажи(2) Совокупные инвестиции(З)

2 Совокупные кнвестиции(З)=Основные фонды(4)+· Оборотные средства(5)

3 Оборотные средства(5) = [Наличность+Счета к оплате(б)]+ +-[Ликвидные активы+- Материальные заласы(7)]

Оптимизация финансовой сгрукіурьі фирмы достигается путем последовательно!і корректировки всех составляющих формулы Дюпона Эга процедура является базовой іехнологиеи финансового реинжиниринга предприятия Существует и более специальный метод, определяемый как «формула Дюпона для компании с филиалами» Она предназначена для холдингов и диверсифицированных групп При расчете формулы Дюпона для децентрализованной компании, в отличие от предыдущего варианта, инвестиции принимаются без учета амортизации Прибыли принимаются по валовому показателю, те без учета налогов

Задача анализа финансовой системы холдинга по методу компании Дюпон состоит в оценке эффективности действий управляющих дочерними фирмами Для этого необходимо устранить действие случайных факторов, т е все филиалы должны быть поставлены в одинаковые ус

ловия Поэтому в формуле Дюпона для филиалов не принимаются во внимание амортизация активов и налоговые потери Эти показатели

зависят от схем налогового и финансового планирования В каждом конкретном случае формулу Дюпона можно видом шемягь Кроме того і іеобходимо y-i HTbiBiiTb 11 с ре рас п ре; іел е ние доходов и затрат между участниками холдинга Эту οι герани ю нередко проводя ι российские компании

-Эффективность работы холдинга можно опрсле іягь по формуле Дюпона, но примени юлы ю не к отдельным филинам, а ко всему холдингу п целом В пом с IVMae внес вводятся консо нитрованные показатели аминов продаж и нрпбыш Завершающим лементом финансового планирования холіииіа становится построение и аііа- іи з консолидированною отчета олішжеіиш !смежных средств, от чета о финансовых ре зх іьгагах и консо шдированного баланса холдинг.

Формула Дюпона имеет и дальнейшее развитие «Bemneние» схемы расчетов тю Дюпону может быть продолжено В российских условиях трудно представить ее актуальность в полном объеме Традиции финансового анализа в мировом бизнесе имеют глубокие исторические и на- /иные корни В распоряжении аналитика находятся подробные данные э колебаниях того или иного показателя за несколько лет' для различных отраслей и регионов В ходе анализа SWOT (SWOT — аббревиатура шглкйских слов Strength, Weekness, Opportunities, Tlireats — сила, слабость, возможности и угрозы: анализ SWOT применяется для оценки сравнительных позиций компании и ее стратегических перспектив) проводится сопоставление этих показателей со среднеотраслевыми На основе этого сопоставления делается заключение о сильных и слабых сторонах финансовой деятельности компании, рассчитываются риски утраты платежеспособности, такие как Z-фактор Альтмана, сигма-факторы и другие.

Следует отметать, что в «потоковой» интерпретации финансовый анализ коэффициентов заключается в рассмотрении потока продаж компании и потока ее прибылей, соотносящихся друг с другом и с показателями размера и структуры капитала компании. В отличие от «статичных» коэффициентов» исчисляемых на определенный момент времени, здесь появляется возможность построить временные ряды основных показателей и их графики. Такой подход позволяет лучше выявить тенденции и характер колебаний показателей в зависимости от деловых и сезонных циклов, различных тенденций рыночной конъюнктуры. В это** случае агрегаты формулы Дюпона рассматриваются с точки зрения Ш «привязки» к финансовым потокам.

Упомянутый «метод коэффициентов» имеет вес же ограниченное применение Особенно эго касается российских предприятии. Финансовые показатели российских компании зависят от отрасли, местона- хождения, административных факторов Применяются финансовые и налоговые схемы, искажающие реальную картину финансового положения предприятия По этой причине сопоставление коэффициентов не все і да применимо в полном объеме (в частности среднеотраслевые коэффициенты у нас попросту отсутствую'!) Российские аналитики и руководители идут но другому пути Они отоираюг наиболее актуальные и информативные финансовые показатели или используют свою собственную индивидуальную систему оценок и приоритетов Зачастую она OipcOKiie г индивидуальным взгляд п манеру управления самих руководителем фирмы Надо сказать, что собственные «фирменные» системы оценок имеют и многие иностранные компании (о них обычно MiUTO говорится в открытой литературе)

Так, руководители одного крупного россииского холдинга, в центре которого находился коммерческий банк, оценивали результаты работы і ю рослу его активов и пассивов, по улучшению их качества.

Имеются примеры иного рода. Одна крупная российская нефтяная компания оценивала результаты своей деятельности по принципу, «много отгрузили нефти на экспорг — хорошо, мало-плохо».

к

Контроль но отклонениям и «раннее предупреждение»

Если стандартный формальный анализ коэффициентов неприменим в полном объеме, можно воспользоваться принципиально другой стратегией. Ей интуитивно следует большинство руководителей. Дело в том, что общее представление о финансовых потоках компании, ее финансовая модель, наглядно демонстрирующая процесс функционирования, может оказаться более эффективной, чем самый детальный анализ фи - нансовых коэффициентов. Очень часто применение потоковых методов, обеспечивающих наглядную картину функционирования предприятия в целом, может быть эффективнее самого детального анализа финансовых коэффициентов компании. Ведь в нем учитываются все ветвления финансовых потоков, процесс движения и накопление различных видов ресурсов.

В чем же заключается традиционным подход к финансовому реинжинирингу предприятия9 Обычно рекомендуется полностью перестроить его финансовую систему, реорганизовать учетную политику, внедрить комплексную систему автоматизации, создать параллельную систему оперативно-аналитического учета (наряду с автоматизированной бухгалтерией) Бесспорно, это наиболее последовал ел ьная стратегия Но она требует значительных затрат времени и финансовых ресурсов, приглашения дорогостоящих фирм-консультантов Такого рода затраты связаны с определенным риском поскольку внедрение средств комплексной автоматизации само по себе не гарантирует положительного результата

Существует принципиально иное решение Не дожидаясь штедрсния трудоемких процедур калькуляции затрат и технологии отнесения их на отдельные виды продукции, технологические участки и фазы производства, можно «увшеть» как предприятие функционирует в целом Для ОТОЮ достаточно освоить современные методы управления финансовыми потоками и соотвеїсгвуюшие экспертные системы C ИХ ПОМОЩЬЮ ВЫЯВЛЯЮТСЯ узкие месга, задержки, временные избытки, неэффективное использование ресурсов, простои и потери В результате управление предприятием может осуществляться на основе наглядной «визуальной» картины его функционирования Стоимость такого решения на порядок ниже затрат на комплексную автоматизацию предприятия

Руководители производств интуитивно идут именно по этому пути На российских предприятиях далеко не всегда можно вычислить оптимальный размер запасов, точную структуру себестоимости Обычно менеджер контролирует общие показатели, следит за ритмичностью производства, а потоки доходов и затрат, текущие резервы оборотных средств и материальных запасов сопоставляются лить в общих чертах.

Управление финансовыми потоками находился в русле естественного стремления человека оперировать общими оценками, избегать усложне- нийитлишіюи/іетаттзаиж* Руководитель обычно работает с укрупненными агрегированными показателями — финансовыми и товарно-материальными потоками. Точность принятия решений при этом существенно возрастает. Появляется возможность систематизировать целевые и отчетные нормативы, привести к единому формату оперативные сводки и оформление принятых решений. Единая картина финансовых потоков позволяет решить многие из приведенных выше задач (обеспечение долгосрочною финансового планирования и реорганизация внутреннего финансовою механизма предприятия).

Именно в связи с этим в управленческой практике все более широкое распространение получает метод «косвенных признаков». Он основывается на суждении о состоянии элементов хозяйственной системы (в том числе внутренних и скрытых) по «косвенным признакам», те характерным особенностям поведения финансовых потоков предприятия В некоторых случаях метод «косвенных признаков» позволяет получать необходимую информацию без непосредственных «замеров». создания административных структур или введения новых форм отчетности Технология анализа по «косвенным признакам» постепенно принимается на вооружение финансовыми экспертами России (в частности она используется Государствен пои налоговой службой РФ для «дистанционного» контроля за деятельностью хозяйственных субъектов) Этот метод применяется и в мировой практике контроллинга Он определяется как метод «регистрации отклонении» (Objecting by Exemptions) Близка к ней и доктрина «раннего предупреждения» реализуемая всеми крупнейшими компаниями мира

Профессиональный анализ и оценка стоимости

Как можно видеть, решающее значение для приня тия решений руководством компании имеют не коэффициенты, а качественная, содержательная характеристика бизнеса Естественно, все действия должны проверяться с точки зрения показателей финансовой эффективности Если руководители принимают решения на основе обшей картины бизнеса, зо штабные и экспертные службы фирмы обязаны проводить более детальный профессиональный анализ. Именно в их компетенцию входит «исследование» внутренней финансовой структуры компании. В этой связи интерес представляет и метод коэффициентов, и формула Дюпона (с умістом приведенных выше ограничений), и некоторые другие специальные технологии. Не следует пренебрегать и обычными критериями интегральной эффективности бизнеса — сроком окупаемости капиталовложений, внутренней нормой рентабельности (IRR), чистой текущей стоимостью инвестиций (NPV). Практика показывает, что все это представляет минимальный и в то же время вполне достато'їньїй набор аналитических инструментов штаб-квартир средних и крупных компаний, холдингов и многопрофильньос фирм.

Возможно применение и некоторых дополнительных подходов К примеру, входе анализа финансовой структуры предприятия оно «раскладывается» на отдельные блоки — дочерние фирмы, филиалы, отдельные производства, инвестиционные проекты. Параметры эффективности исчисляются для каждого из них. Дело в том, что весьма полезно разобраться е удельной отдачей, отдельных подразделений. При этом как бы определяется вклад основных структурных звеньев в процесс образования прибыли фирмы. В результате становится ясным, на каких участках прибыль создается, а на каких теряется. Анализ проводится с точки зрения того, следует ли продолжать производить данный

товар (компонент» услугу) самостоятельно или выгоднее (проїде, дешевле) закупать все это на открытом рынке.

Сравнение условий производства проводится по рыночным ценам, по параметрам аналогичного производства у конкурентов или иным подобным методам. «Слабые места» отмечаются на «карле» компании. Такой анализ «свой — чужой» — элемент стандартных программ реструктуризации, которые обычно предполагают исключение (корректировку, замену) «слабого» фрагмента производственно-сбытовой цепочки фирмы. Данная «декомпозиция» имеет офомное значение для планирования внутрифирменных цен и управления внутрифирменным оборотом.

Существует еще один «глобальный» экономический критерий, характеризующий состояние компании в целом. Речь идет об оценке стоимости компании как функционирующего хозяйственного предприятия. В цифровую картину фирмы следует включать опенку стоимости компании, ее дочерних фирм, отдельных «бизнесов» и активов. Очевидно, любому руководителю небезынтересно знать, какова реальная стоимость его бизнеса, входящих в него объектов, отдельных долевых участий, пакетов акций и пр. Вычленение и продажа отдельных блоков, производств, целых отраслевых субхолдингов широко применяется в мировой деловой практике. Органичная комплектация бизнеса рассматривается как одна из важнейших функций стратегического управления. Оценка стоимости в операциях слияния, поглощения, приобретения (mergers Sc acquisitions) имеет решающее значение.

·- · Необходимо учитывать, что стоимость бизнеса (value) в современном бизнесе рассматривается едва ли не как главный целевой показатель, как интегральная мера результативности хозяйственных усилий. Рост стоимости «котируется» выше, чем текущая рентабельность или любая мера распределенных доходов. Эго легко объяснимо: оценка стоимости всегда учитывает не только текущие показател и, но и своего рода контекст бизнеса, его перспективы и окружение.

Можно возразить,, что оценка стоимости фирмы в российских условиях — показатель виртуальный. Три основных метода оценки дадут три различные величины, которые будут опровергнуты при ближайшем финансовом кризисе. И, тем не менее, профессиональный анализ требует привлечения технологий оценки. Профессиональная оценка стоимости действительно может иметь реальное значение. Главное, что она может быть построена исходя из международного отраслевого контекста компании. Данный бизнес рассматривается как часть той или иной отрасли мирового хозяйства Во внимание принимается то, как данное

предприятие выглядело бы в «среднемировых» стандартных условиях как часть мирового технологического ландшафта.

Разумеется, для таких оценок необходим весьма тонкий и подчас нестандартный экономический анализ, учи тывающий множество специфических аспектов. В самом деле, что есть «среднемировые» условия для нашего «среднестатистического» предприятия? Вопрос, что называется, «трудный». Тем не менее в этом направлении мато работать. Кто знает, куда выведет «поиск стоимости» предприятия. Возможно, он по зволит точнее сформулировать стратегию его развития, увидеть отраслевые перспективы, при&печь иностранных инвесторов.

Опенка — проблема особая и весьма специальная. Отвлекаясь от многих технических деталей, отметим.что для нее существенны мно гие из тех Факторов и обстоятельств, которые рассматриваются в дайной главе и данной книге. Не будет большой ошибкой сказать, что оиен- ка стоимости есть величина, результирующая текущие и перспективные потоки доходов и расходов фирмы (с учетом множества специальных факторов). «Хорошая» оценка компании всегда адекватна «качеству» компании, характеру функционирования ее финансовой системы.

Итак, прежде чем приступать к комплексной автоматизации предприятия, необходимо сформировать собственную «настольную» экспертную систему по управлению финансовыми потоками, затем переходить к комплексной автоматизации. Автоматизацию можно будет проводить не «вслепую», а основываясь на ее готовом «прообразе» — компактной экспертной системе управления финансовыми потоками. C ее помощью можно решать и отдельные «узкие « задачи планирования; для них нецелесообразно приобретение специализированных компьютерных пакетов (часто они и вовсе отсутствуют на рынке). При управлении финансовыми потоками (равно как и всей финансовой системой фирмы в целом) применяются следующие основные методики финансового анализа:

• метод финансовых коэффициентов;

• «Дюпон-анализ» и «дезагрегирование» финансовых показателей;

• анализ обшей картины финансовых потоков фирмы с применением управленческих экспертных систем.

Таким образом, эффективность управления можно существенно повысить с помощью экспертных программных пакетов, поскольку в них используется анализ общей картины функционирования предприятия, учитываются особенности его финансовых потоков и другие прямые и косвенные показатели.